4 listopada 2026. W październiku Narodowy Bank Ukrainy sprzedał na rynku walutowym niemal 6 mld USD, ustanawiając rekord pod względem skali interwencji. Mimo to hrywna nadal traciła na wartości, a oficjalny kurs USD na 4 listopada osiągnął historyczny rekord 45,67 UAH. Dlaczego nawet tak duże interwencje nie powstrzymały wzrostu kursu dolara? Czy Ukraina ma wystarczające rezerwy walutowe i czy rzeczywiście należy obawiać się kryzysu walutowego?
Pod koniec października dolar ustanowił kolejny rekord kursowy. Między 23 a 28 października jego oficjalny kurs wzrósł z 45,05 do 45,60 UAH, a w niektórych kantorach za amerykańską walutę trzeba było zapłacić ponad 47 UAH. Choć sam wzrost nie był szczególnie duży, zwrócił uwagę na sytuację na rynku walutowym.
Szczególnie wyraźnie zareagował rynek gotówkowy, na którym dolar podrożał znacznie bardziej niż na rynku międzybankowym. Wzmożony popyt nie utrzymał się jednak długo. Już 3 listopada średni kurs sprzedaży dolara w kantorach pozabankowych spadł do 46,52 UAH, a różnica względem kursu oficjalnego się zmniejszyła.
Główną przyczyną osłabienia hrywny był wzrost popytu na waluty obce. Według danych NBU na początku października popyt przewyższał podaż średnio o 172 mln USD dziennie, a w ostatnich dniach miesiąca różnica ta wzrosła do 230 mln USD. Aby pokryć niedobór walut, bank centralny znacznie zwiększył ich sprzedaż. Tylko w ostatnim tygodniu października sprzedał 1,82 mld USD, co było rekordową wartością tygodniowych interwencji. Łącznie w ciągu miesiąca bank centralny sprzedał waluty o wartości niemal 6 mld USD.
Dlaczego popyt na dolary tak wyraźnie wzrósł? Paradoksalnie jednym z czynników osłabiających hrywnę okazał się napływ międzynarodowej pomocy finansowej. We wrześniu, z powodu opóźnień w finansowaniu zagranicznym, rząd wstrzymał część płatności budżetowych. W październiku do funduszu ogólnego budżetu państwa wpłynęło około 3 mld USD ze źródeł międzynarodowych. Pojawiła się również perspektywa otrzymania kolejnych 4,3 mld USD z UE. Dzięki temu rząd mógł zacząć wznawiać wstrzymane wypłaty.
Mechanizm jest następujący: waluty otrzymane od partnerów międzynarodowych rząd sprzedaje bezpośrednio bankowi centralnemu, otrzymując w zamian hrywny na finansowanie wydatków budżetowych. Pieniądze te trafiają do przedsiębiorstw i obywateli, a część z nich jest następnie przeznaczana na zakup walut obcych. Międzynarodowa pomoc pozwala więc rządowi finansować wydatki, a jednocześnie zasila rezerwy międzynarodowe NBU. Jednak zwiększenie wypłat w hrywnach może również napędzać popyt na waluty obce.
Skalę tego zjawiska pokazują wyliczenia Tarasa Kotowycza, starszego analityka finansowego ICU. Tylko 30 października napływ netto środków budżetowych do systemu bankowego wyniósł 64 mld UAH. Łącznie wydatki budżetowe w październiku były o 30 proc. wyższe niż we wrześniu. Część tych pieniędzy trafiła na rynek walutowy, zwiększając presję na hrywnę.
Jednocześnie ze wzrostem popytu na dolary zmniejszyła się ich podaż ze strony ukraińskich eksporterów. Rosyjskie ataki na przedsiębiorstwa i infrastrukturę transportową, a także problemy z transportem morskim ograniczyły wpływy walutowe firm z sektora rolnego i hutniczego.
W okresie od lipca do września przychody z eksportu wyniosły 8,4 mld USD wobec 9,5 mld USD w analogicznym okresie ubiegłego roku. Najbardziej zmniejszyły się wpływy z eksportu pszenicy i rudy żelaza – odpowiednio o 453 mln i 191 mln USD. Dodatkowymi czynnikami były umocnienie dolara na światowych rynkach oraz obawy społeczeństwa przed dalszym osłabieniem hrywny.
Dlaczego jednak nawet rekordowa sprzedaż dolarów nie przywróciła kursu do wcześniejszego poziomu? Wyjaśnienia należy szukać w zasadach polityki kursowej NBU. Od października 2023 roku w Ukrainie obowiązuje system zarządzanej elastyczności kursu walutowego. W odróżnieniu od okresu sztywnego kursu, wprowadzonego na początku pełnoskalowej rosyjskiej inwazji, obecnie kurs dolara może się zmieniać w zależności od popytu i podaży. Bank centralny sprzedaje waluty, aby pokrywać ich niedobór i łagodzić nadmierne wahania kursowe, ale nie ma obowiązku utrzymywania kursu na określonym poziomie. Dlatego nawet znacznym interwencjom może towarzyszyć stopniowe osłabianie się hrywny.
Jednocześnie rekordowa skala sprzedaży walut rodzi uzasadnione pytania: jak długo bank centralny będzie w stanie w ten sposób wspierać rynek i czy nie doprowadzi to do wyczerpania rezerw międzynarodowych?
Według szacunków przedstawionych pod koniec października przez wiceprezesa NBU Jurija Hełetija rezerwy wynosiły 47,1 mld USD. Rezerwy te wystarczają na pokrycie importu przez około cztery miesiące. Co więcej, sprzedaż walut na rynku międzybankowym nie oznacza automatycznie zmniejszenia rezerw o taką samą sumę. Są one uzupełniane dzięki finansowaniu międzynarodowemu, a na ich łączną wartość wpływają również inne operacje oraz zmiany wyceny aktywów.
Według październikowej prognozy NBU pod koniec 2026 roku rezerwy międzynarodowe mogą wzrosnąć do 62,8 mld USD. Jeszcze w lipcu bank centralny przewidywał jednak, że osiągną 69,7 mld USD.
Czy zatem obecną sytuację można uznać za początek kryzysu walutowego? Sam wzrost kursu dolara i zwiększenie skali interwencji nie dają wystarczających podstaw do takiej oceny. Znacznie bardziej niepokojącymi sygnałami byłyby długotrwały, niekontrolowany spadek wartości hrywny, gwałtowne wyczerpywanie się rezerw, dotkliwy niedobór walut oraz niezdolność banku centralnego do ustabilizowania rynku. Na razie dostępne dane nie wskazują na występowanie takiego zespołu niepokojących zjawisk.
Osłabienie hrywny nie pozostanie jednak niezauważone przez konsumentów. Wzrost kursu dolara podnosi ceny towarów importowanych, maszyn, podzespołów i paliw w przeliczeniu na hrywny. Przedsiębiorstwa sprowadzające produkty z zagranicy mogą przerzucać część dodatkowych kosztów na klientów. Dewaluacja może więc nasilać inflację, choć jej wpływ na ceny nie jest natychmiastowy.
Jeśli chodzi o dalsze perspektywy hrywny, analitycy na razie nie spodziewają się gwałtownego spadku jej wartości do końca roku. Dragon Capital prognozuje kurs na poziomie około 46 UAH za USD, natomiast grupa inwestycyjna ICU – 45,8 UAH za USD. Prognozy te nie wykluczają jednak kolejnych wahań. Szczególną uwagę warto zwrócić na grudzień, kiedy wydatki państwa tradycyjnie rosną. Podobną sytuację obserwowano już na początku 2026 roku, gdy po znacznych wypłatach budżetowych pod koniec grudnia 2025 roku kurs dolara wzrósł z 42,4 do 43,4 UAH.
W dłuższej perspektywie również rząd zakłada stopniowe osłabianie się hrywny. W projekcie budżetu państwa na 2027 rok przyjęto średnioroczny kurs na poziomie 47,1 UAH za USD, a na koniec roku – 48,3 UAH za USD. Są to jednak wyłącznie wartości przyjęte do planowania finansów publicznych, a nie oficjalna prognoza banku centralnego ani zobowiązanie do utrzymywania kursu na takim poziomie.
Obecne wahania kursowe nie oznaczają zatem jeszcze zagrożenia kryzysem walutowym. Bank centralny dysponuje wystarczającymi rezerwami, by przeciwdziałać gwałtownemu osłabieniu hrywny. Dalsza stabilność rynku walutowego będzie jednak w dużej mierze zależała od regularnego napływu pomocy międzynarodowej oraz wpływów z ukraińskiego eksportu. Jeśli finansowanie zagraniczne będzie się opóźniać, a przychody z eksportu nadal będą maleć, utrzymanie stabilności hrywny stanie się trudniejsze.
Wiktoria Czyrwa
Image by 3D Animation Production Company from Pixabay