11 lipca 2024. Ukraina ma kilka tygodni, aby uniknąć niewypłacalności – 1 sierpnia upływa termin porozumień z międzynarodowymi wierzycielami, którzy zgodzili się odroczyć płatności za euroobligacje. Przed tym terminem Ukraina musi albo spłacić dług, albo zawrzeć nowe porozumienie z wierzycielami lub też ogłosić niewypłacalność.
Od 24 lutego 2022 roku dług państwowy Ukrainy wzrósł z 2,7 bln UAH do 6,1 bln UAH (z 93 mld USD do 151 mld USD). Na koniec maja 2024 roku dług państwowy oraz dług gwarantowany przez państwo wynosił 6115,26 mld UAH, co stanowi wzrost o 10 proc. od początku roku – wtedy dług wynosił 84,4 proc. PKB. To najwyższy poziom zadłużenia państwowego w historii niepodległej Ukrainy.
Jednak ekonomiści twierdzą, że sytuacja Ukrainy nie jest wyjątkowa. Na świecie nie ma prawie żadnego kraju, który nie miałby zadłużenia zewnętrznego.
Poziom zadłużenia Ukrainy w stosunku do PKB jest porównywalny do zadłużenia Argentyny, Brazylii i niektórych krajów tzw. globalnego południa. Mimo to, ostatnio nasiliły się dyskusje o możliwej niewypłacalności Ukrainy.
Największym zagrożeniem jest dług komercyjny – czyli zadłużenie z tytułu euroobligacji, które są swobodnie handlowane na zachodnich rynkach finansowych. Według Ministerstwa Finansów, nominalna wartość międzynarodowych obligacji państwowych Ukrainy wynosi 19,7 mld USD. Całkowita kwota zadłużenia z tytułu obligacji, uwzględniając zaległe płatności, wynosi 23,6 mld USD. W ciągu najbliższych dwóch miesięcy Ukraina musi zapłacić posiadaczom euroobligacji 154 mld UAH odsetek oraz spłacić 55 mld UAH długu. W obecnych warunkach wydaje się to nierealne.
Trwają więc negocjacje z wierzycielami w sprawie restrukturyzacji długu, w ramach której część długu zostanie umorzona, a terminy spłat oraz odsetki zostaną przedłużone i zmniejszone. W połowie czerwca poinformowano, że Ukraina i wierzyciele prowadzili negocjacje, podczas których przedstawili swoje propozycje dotyczące dalszej obsługi długu.
Ministerstwo Finansów zaproponowało prywatnym wierzycielom dwa warianty restrukturyzacji euroobligacji, ale dotychczas nie osiągnięto jasnych porozumień. Pierwszy wariant to pakiet instrumentów o stałym dochodzie (Vanilla Bonds) oraz zależnych od sytuacji instrumentów dłużnych (SCDI), które będą uzależnione od wpływów podatkowych w 2027 roku oraz PKB. Drugi wariant to tylko pakiet instrumentów o stałym dochodzie (Vanilla Bonds). Te warianty przewidują umorzenie od 25 proc. do 60 proc. długu i są zgodne z MFW.
Wierzyciele zaproponowali własne warunki, które obejmowały wymianę na obligacje o stałym dochodzie 7,75 proc. oraz zmiennym oprocentowaniu, zależnym od odbudowy gospodarczej, z umorzeniem 20 proc. długu. Później zgodzili się na umorzenie 22,5 proc. długu.
Czasu na negocjacje jest bardzo mało – strony muszą sfinalizować warunki restrukturyzacji oraz przeprowadzić niezbędne procedury techniczne do 10 sierpnia – daty zakończenia okresu ulgowego dotyczącego wypłaty kuponu za jedną z emisji euroobligacji.
Jednak analitycy są optymistyczni – uważają, że szanse na porozumienie w sprawie restrukturyzacji długu są dość wysokie, ponieważ wierzyciele są gotowi na ustępstwa – ogłoszenie niewypłacalności byłoby dla nich tak samo niekorzystne jak dla Ukrainy.
Przewodniczący Komitetu Rady Najwyższej ds. Finansów, Polityki Podatkowej i Celnej, Danyło Hetmancew, jest przekonany, że niewypłacalności nie będzie, ponieważ Ukraina zdoła osiągnąć odpowiednie porozumienie.
„Jestem przekonany, że się porozumiemy. Zarówno wierzyciele, jak i Ukraina rozumieją, że obecnie nie jesteśmy w stanie obsługiwać tych długów. Gdybyśmy mieli je obsługiwać, w 2024 roku musielibyśmy zapłacić 4,5 mld USD za kapitał i odsetki. Takich pieniędzy w budżecie nie ma. Wszystkie nasze dochody z podatków przeznaczamy na finansowanie armii, bezpieczeństwa i obrony. Dlatego zarówno my, jak i wierzyciele rozumiemy, że ten wariant jest niemożliwy i dlatego restrukturyzacja lub przedłużenie terminów obsługi długu o kolejne dwa lata jest obecnie na stole. Z pewnością jeden z tych wariantów wygra i to zostanie rozwiązane” – zaznaczył Hetmancew.
Analitycy jednak podkreślają, że nawet w przypadku udanych negocjacji Ukrainie nie uda się uniknąć obniżenia ratingu przez agencje ratingowe. Podobna sytuacja miała miejsce w 2015 roku, kiedy rating Ukrainy został czasowo obniżony do poziomu „wybiórczej niewypłacalności” ze względu na obniżenie wyceny zdyskontowanych przepływów pieniężnych dla posiadaczy euroobligacji.
Ekonomiści są przekonani, że w krótkim okresie możliwe ogłoszenie niewypłacalności nie wpłynie na ukraińską gospodarkę – mimo że Ukraina nigdy tego oficjalnie nie zrobiła, faktycznie mierzy się z jego skutkami: brak dostępu do międzynarodowych rynków kapitałowych, konieczność sprzedaży obligacji ze znacznym dyskontem.
Jednak w dłuższej perspektywie możliwa niewypłacalność będzie miała poważniejsze konsekwencje. Kiedy Ministerstwo Finansów będzie emitować nowe obligacje, inwestorzy, biorąc pod uwagę podwyższone ryzyko, będą je uwzględniać w wycenie nowego długu. Ale to jest możliwe w najgorszym scenariuszu – gdyby Ukraina nie tylko ogłosiła niewypłacalność, ale również odmówiła negocjacji w sprawie restrukturyzacji. A taki scenariusz obecnie nie jest brany pod uwagę.
Wiktoria Czyrwa
Photo by Giorgio Trovato on Unsplash